【摘要】

2023 年第二十届 ChinaJoy 7月28日至7月31日在上海举办。BTOB 展区参展厂商接近300家，包括腾讯游戏、网易游戏、巨人网络、完美世界等游戏巨头。“AI+”仍然是今年展会核心讨论点，各领域厂商均尝试落地AI+产品，目前展出产品包含数字人、游戏和智能化工具。目前中国AI相关与利数量位居全球第一。

(资料图)

在实际应 用中，87%企业认为AI可以降本增效，超6成头部企业已布局AIGC，AIGC以 创作为主要形式参不游戏生产。本文主要介绍巨人网络。

巨人网络是国内领先的游戏研运商，2023年《原始征途》等新品上线开启新周期，AI探索积极或有新空间。2022年移动游戏业务收入的同比增长体现了公司的产品长线运营能力；2023年公司于“征途”“球球”及创新赛道均推出优质新品，其中《原始征途》实现超3亿元首月流水，有望助力公司进入业绩改善的新周期。

此外，公司已成立AI 实验室，并与外部厂商如百度、阿里云等合作，推动AI技术对研发端的提质增效，并结合公司三大赛道探索玩法与体验的创新。

预计公司23/24年营业收入31.09/35.85亿元，同比增长52.6%/15.3%；归母净利润 12.68/15.90 亿元，同比增长49.0%/25.4%。公司具备稳健的业绩基本盘，有望在新游《原始征途》等亮眼表现驱动下实现较快业绩增长；公司后续三大赛道储备产品丰富，亦持续 投入AIGC应用，长期有望打开公司新增长空间。

(一)巨人网络：核心亮点和发展展望

巨人网络核心竞争力：以用户为核心实现产品长线化运营，聚焦优势赛道持续推陈出新：

1.两大经典IP长线运营，“用户至上”构筑核心赛道头部优势。公司旗下《征途》系列及《球球大作战》分别运营十七年/八年，公司的两大经典 IP 实现长线运营。

2.研发实力强化，优势赛道再推精品，创新赛道亦有多元布局。2019年起公司于研发端进行赛道制改革，公司当前于研发端的优势在于：1）组织架构上贯彻“中台赋能项目”； 2）研发战略上聚焦三大核心赛道；3）人员上培养年轻骨干，股权激励绑定核心人才。各赛道亦有多款产品储备。

3.自上而下贯彻AI应用，多赛道探索“游戏+AI”玩法创新。公司已组建AI实验室，推动AIGC 工具在全公司范围内各业务场景的普及落地。在产品落地上，公司结合各赛道特征进行AI 赋能玩法创新的初步尝试与落地：

1）休闲竞技赛道中，《球球大作战》探索 UGC+AI，《太空行动》尝试多类 AI 玩法/功能辅助；2）“征途”赛道已启动智能 NPC 探索，或有望借助AI尝试“千人千面”的运营方式。在外部合作上，公司已接入百度人工智能产品“文心一言”，亦宣布与阿里云合作探索“游戏+AI”方案。

巨人网络发展展望：重点产品有望逐步释放业绩增量，关注新赛道布局及AI赋能带来的增长空间。

短期：展望2023年下半年及后续，公司重点新游有望逐步释放增量。公司2023年3月上线《原始征途》已取得亮眼表现，有望实现较好的流水持续性并逐步释放增量。 此外，休闲竞技类《太空行动》已于2023年7月公测并开启推广，放置类《龙与世界的尽头》亦计划暑期开启推广，公司有望基于产品运营能力持续提升上述产品体量。

中期：研运能力持续提升，三大赛道储备产品丰富。公司于研发端贯彻中台赋能项目，有望持续提升研发实力；运营端坚持“用户至上”，有望继续长线运营核心产品。

看好公司持续提升研运实力，打磨并丰富“征途”、“球球”及创新赛道产品储备。

长期：AI赋能提质增效，多元化赛道布局拓展商业化可能性。公司在研运能力提升及AI赋能的基础上，拓展创新赛道布局，及在已有产品中实现AI驱动的创新玩法，或共同打开公司后续的增长空间。

(二)巨人网络：

2023年新款旗舰产品《原始征途》上线，游戏首月流水超3亿元。巨人网络成立于2004年11月，先后推出“征途”系列、《球球大作战》等经典产品，2023年公司于“征途”“球球”及创新品类中均有新品推出，其中《原始征途》已有亮眼表现。

休闲竞技方面，经典手游《球球大作战》于2015 年上线，为公司运营的第二款成功IP，游戏次年DAU（日均活跃用户数）突破1,000 万人。2023 年公司亦推出社交推理类休闲竞技手游《太空行动》，公司表示截至7月初全球用户数已突破2亿人。此外，公司自2016年借壳世纪游轮回归A股以来持续提升研运实力，布局创新赛道并推出《帕斯卡契约》等多款精品产品。

游戏为基，IP运营边界持续扩张。公司多年来持续深耕游戏行业，公司累积了“征途”“球球大作战”两大IP，并围绕经典IP开展了电竞赛事、影视开发、文创产品等多种业务。此外，公司通过并购及投资等方式进行泛娱乐产业链的布局，包括游戏研发、游戏出海、云计算等，致力于构建以游戏为主的多元化内容生产平台。

作为以研发见长的老牌游戏公司，在十余年的发展过程中，公司积累了“征途”“球球大作战”两大经典IP。一方面，公司积累了深厚的IP产品长线化运营经验，“征途”系列生命周期达十七年，“球球大作战”IP达八年。

同时公司通过赛道制改革，在“征途”赛道及“球球”休闲电竞赛道均有优质新品推出，于创新赛道亦布局二次元、放置等品类。看好公司的长线IP运营能力、新产品推出带来的业绩增量，以及在出海、电竞等方面的持续发力。

公司持续提升研运效率，2019年起公司研发人员精简，研发费用亦实现优化，2022年公司研发人员为965人、研发费用为6.43亿元。往后看，公司有望在中台赋能、赛道聚焦的基础上，持续以较高效率运营头部产品运营、推出优质新品，并有望持续推进AIGC等新技术落地。

“征途”系列手游用户数长期稳健，《原始征途》上线推动整体用户数达新高。

2023年巨人网络新品周期启动，三大赛道均有优质产品上线。三大赛道中：1）“征途”赛道推出《原始征途》（2023年3月24日上线）；2）“球球”赛道推出《太空行动》（2023年1月16日上线，社交推理类）；3）创新赛道上线 《龙与世界的尽头》（放置+RPG，2023年7月11日国内版开启不删档体验）。

其中《原始征途》已实现亮眼表现，公司称首月流水超3亿元；《太空行动》及《龙与世界的尽头》计划于2023 年暑期开启推广，有望实现用户与收入规模的提升。展望后续，公司产品储备丰富，于“征途”赛道储备放置类“国战”产品《王者征途》等，于“球球”赛道储备有《球球大作战》续作，于创新赛道亦有面向全球的SLG等储备产品。

《原始征途》首月用户及流水创“征途”系列单款产品新高。从用户规模上，根据QuestMobile，《原始征途》于2023年4月实现15万人的峰值DAU，高于《征途》DAU及《征途2》首月 DAU，已接近《征途2》DAU峰值（17万人）。

从收入表现上，根据七麦数据预估，《原始征途》上线以来流水高于《征途》及《征途2》。展望后续，参考《征途》及《征途2》过往趋势，《原始征途》有望维持相对亮眼的用户及收入表现，并有望在后续更新迭代中实现新高。

(三)四次回购股份彰显公司信心

A 股上市以来巨人网络共实施四次股份回购计划，回购股票主要用于公司的员工持股计划或股权激励计划。2018年以来公司合计回购金额28.64亿元；2021~2023 年公司分别回购4.49/2.11/0.89 亿元。回购计划及其实施体现了管理层对公司长期发展的信心。回购价格介于7.26-25元之间，当前股价为14.25元。

公司游戏主业利润率稳定，2022年费用率小幅优化。公司毛利率与净利率维持稳定，2022 年分别 为84.0%/41.8%。毛利率方面，2017~2018年较低主要受非核心业务毛利率较低影响；2019年 ~2022 年较为稳定，净利率方面，2020~2022年相比过往有较大提升，主要为投资收益增厚利润。

费用率方面，2019年以来公司研发、销售与管理费用稳定，2022年均实现小幅优化，同比分别下降2.1/1.4/1.1ppt。2022 年经营现金流同比改善。2022 年公司实现经营活动现金流量净额 7.37 亿元，同比增长 15.5%。

(四)组建AI团队支持内部业务场景的工具普及，探索“游戏+AI”玩法创新

今年7月公司公告， 公司表示已组建了AI实验室，负责推动AIGC工具在全公司范围内各业务场景的普及落地，以期降低研运成本，提高研发效能。从实际落地情况上，公司创始人史玉柱在6月“征途嘉年华”表示，在《原始征途》游戏研发过程中，美术、程序人员已在使用 AI 技术提升研发效率。

2023年7月14日，公司宣布与阿里云达成“游戏+AI”合作，将基于巨人网络的游戏研发平、阿里云通义千问大模型以及AIGC产品能力，打造AI在游戏领域的场景落地标杆项目。一方面，公司以专门化的AI团队推动内部AI工具使用、各岗位/职能人员主动学习，另一方面，AI 团队亦可直接对接游戏项目组，帮助支持、筛选合作公司、模型，以支持具体产品方案落地。

休闲竞技赛道：《球球》探索UGC+AI，《太空行动》尝试多类AI玩法/功能辅助。

既有产品方面，预计将继续形成收入的基本盘，尤其公司两大明星IP“征途”和“球球大作战”系列产品将持续贡献主要收入。新游戏方面，公司于2023年上线《原始征途》《太空行动》与《龙与世界的尽头》，其中 《原始征途》已经取得亮眼表现，《太空行动》《龙与世界的尽头》有望在后续运营中不断提升收入体量。

我们持续看好公司重点新游《原始征途》的长周期运营潜力，以及“游戏+AI”对公司研运效率及玩法创新的赋能，我们判断公司的 收入和利润有望在经典IP稳健基本盘的基础上持续提升。

参考资料：

20230726-中金公司-巨人网络-002558-用户至上打磨精品，研运巨人再出发

本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：吴清淳（登记编号：A0740622030004）

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